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ベンチャー企業においての資金調達は、通常は優先株増資となりますが、その優先株増資においては、投資契約書・株主間契約、と並んで、定款に投資家との合意内容を折込み、作り直すことが必要となります。その項目についてお話します。※ベンチャー経営実務編は、ベンチャー企業のCFOや管理部長や実務担当者向けの内容になっています。

上田祐司

株式会社ガイアックス 代表執行役
ガイアックスでは、「人と人をつなげる」をミッションに、ソーシャルメディアとシェアリングエコノミー事業を展開。また起業家が集うスタートアップスタジオという側面も持ち、社会課題を解決するための事業づくりサポート、投資を行う。シェアリングエコノミー協会代表理事。

公式サイト: https://yujiueda.com/blog
Twitter: @yujiyuji

松田光希

アディッシュ 取締役
2015年4月に株式会社ガイアックス入社後、経営管理部M&A担当を経て子会社GXインキュベートを設立、代表取締役社長に就任。シード出資を多数実行した後、2018年9月よりアディッシュ株式会社へ参画し、2020年3月の東証マザーズへの株式公開を推進。2021年1月より取締役執行役員経営企画本部長(現任)。北海道大学理学部卒。

公式サイト: http://adish.co.jp
Twitter: @Mitsuki_2nd

岩本忠史

ガイアックス 経営管理部長
大学卒業後、飲食チェーンのバックオフィス部門勤務を経て、2003年12月ガイアックス入社。財務担当としてガイアックスグループの資金調達や財務戦略の立案・実行、及び数々の出資先の資金調達支援に携わる。株式会社ガイアックス経営管理部部長。株式会社アドレス監査役。株式会社TRUSTDOCK監査役。上智大学経済学部卒。

上田

はい、優先株による増資の時に 投資契約と株主間の契約がありますが、それと共に定款の中身でこういう内容を定める ということも同時にあるのが一般的かなと思います。
この辺りを詳細にいきたいと思いますが、まず定款の中で定めるべき事とか、シリーズAのタイミングで定款をどう変えるべきか とかってこの辺りはどうですか?

松田

そうですね 基本的に定款に定めるのは、その会社の株式に関する事項であったり 株主総会に関する事項になるので、種類株をシリーズAのラウンドで 発行する場合は、その種類株式の条件を 定款に定めるというのが一般的、まぁ、一般的と言うか会社法上も そうしないといけないという形ですね。
ですので、A種優先株式 みたいな項目だったり、シリーズBだったら種類株式という項目を作って、その中のA種株式はこうで、B種株式はこうで A種とB種の関係性はこうです、みたいなのを、定款の中に項目を設けて記載していく と言うのが一般的かなと思います。

上田

他、そんな感じですかね?岩本さん。

岩本

そうですね、種類株式にどういった条件を 付けるのかっていうところによると思うのですけれど、一般的にはそうです。 あとはその発行可能株式に関する条項の修正、多分、最初は普通株式、何株とする みたいな感じになっているので、それをA種優先株、何株 B種優先株、何株をとするみたいな修正とか、あとは、細かいですけれど残余財産分配権と、あと希薄化防止 多分前回話しましたけれど、ブロードとかナローとかって言うところと、あとは合併とか分割とか株式交換とか そういう場合の取扱いとか、それぐらいですかね。

上田

うん、

松田

そうですね、大体種類株式の条項の中に その辺りは標準的に入ってくるかなという印象です。

上田

あと確か、本来投資家の感覚からすると、A種株主総会とかB種株主総会という 種類株の株主総会で、意思決定が何かなされるとか 拒否ができるとかっていうのは、法律上できますけれど、投資家マインドとしては そこは考慮しないですよね?

松田

そうですね、基本的にちゃんと タームシートで最初に言っておかないと、無意識に入ってしまう系の定款のよくあるミス と言えばよくあるミスなのですが、基本的にA種優先株主とか、B種優先株主とか 種類株を持っている場合は、その普通株とは別に種類株主総会と言うのが 決議が必要になるのですが、例えば増資をしますとか 定款変更しますとか、一つ一つの株主総会決議事項に対して、会社法上これは優先株式を持っている株主による 種類株主総会の決議が必要ですって言うのと、必要ありませんというパターンに 分かれるのですけれども、大半の8割 9割とかは定款上で決議を必要としない という省略条項みたいなのを追加する事で、種類株主総会自体を開かなくてよくする と言う事ができるので、それをまず入れるのが セオリーかなと思います。
で、投資家としても、わざわざそんないちいち投資家のためだけに 株主総会開かなくていいと言うものが大半なので、そういうものは省略できるように設計する と言うのがいいかなと思います。

上田

うん、で、ぶっちゃけそれでも8割 9割で 1割 2割は残ってしまうのですよね?
定款上記載したところで。

松田

そうですね、結局 他の種類の株式を発行する場合は、例えばA種を発行している会社が B種を発行する場合は、A種に対して絶対に不利、劣後株って可能性もあるので 有利になる可能性もありますけれども、何かしら不利になる可能性が高いので、例えばB種株式を新規に発行する場合は、必ずA種株主総会を開いて同意を取る必要がある とかはありますね。

上田

うん、で、そこは、A種株主総会をするけれど まぁ、みんな賛成するでしょ、っていう暗黙の了解がある って事ですよね。

松田

そうですね、少なくても定款上で賛成する とかは記載できないので、

上田

まさにそれ。

松田

暗黙の了解にしない場合は、場合によっては株主間契約で書いているところも あるとは思いますけれどもね。
その全体である普通株主もA種優先株式も B種優先株式とかも全部含めた、普通の株主総会で決議がされたのならば、A種とかB種も決議がされたものとみなす みたいな株主間契約を巻いていれば、暗黙の了解でなくできると言う形です。
ただ、逆に投資家としては 拒否権がなくなってしまうので、それはケースバイケースかな という気はします。

上田

でも、拒否権は本来 投資家みんなで株主間契約で定めた、例えば半数とか2/3以上の賛成を得ないと 進めてはダメですよ、みたいなところの拒否権であるべきですよね。

松田

そうですね ですので種類株主をひとつ、究極的には1株持っているだけで、ただ、普通株主は A種優先株主の株主総会には出られないので、A種優先株主が1社だけの場合は、そのA種優先株主による種類株主総会は 100%投資家だけで成立してしまうので、ちょっと強すぎる拒否権が発生する みたいな考え方はありますね。

上田

うん、あとちょっとまた話戻って 先ほど岩本さんのお話ししていた、株数の上限なのですけれど 今は別にいくらでもいいんですよね?

松田

未上場の場合は問題ないと思います。

上田

昔は4倍までとかありましたけれど 最近はそういうのはないです?

松田

今も4倍ルールは上場時は残ってますね。

上田

そうなんですね。

松田

はい、発行済株式総数に対して発行可能株式総数は 4倍以下だったか未満だったかは覚えてはいないのですが、4倍までにしてくださいと言うのはあるので、上場前に大体の会社はそこの調整 定款変更で発行可能株式総数の変更はやりますね。

上田

うん、それは会社法上の話ではなく 取引所からのガイドライン的なところですね。

松田

いや、ちょっとそこまでは 記憶が怪しいです。
取引所ガイドランではなかった気がしますね。
公開会社になる場合 みたいな話だった気がしますね。

上田

会社法上のコンセプトとしては 柔軟に好きに設計していいですよ、という流れが年々来てるかなという一方で、まぁ、確かに定款変更を伴わないと、これより株が発行できませんよっていうのは 一定投資家保護の観点もあるかなっていう気がするので。

岩本

うん、そうですね。

松田

そうですね。

上田

はい、わかりました。他、定款に入れるケースも あれば入れないケースもあるみたいですが、ボーダーラインってあります?

松田

みなし清算を定款に入れるっていうタイプの VCとか投資家の話はたまに聞きます。

上田

うん、それは定款に入れる以外の 選択肢としては?

松田

普通、普通というか、おそらく一般的なのは、みなし清算は全株主で株主間契約内もしくは 株主間契約と同じ契約当事者全株主で、みなし清算に関する合意書みたいなものを巻く というのが通常のオペレーションになるのですけれども、定款にも記載してくれという投資家がいる というのは聞いた事はあります。

上田

うん、でも定款に入ると契約行為 しなくていいかもしれないから楽ですよね。

松田

いや、これ 定款に入っていたとしても、その少数株主はその定款変更に、例えばその定款が作られた時に別に合意し、例えば、あとから参加した少数株主とかは、その定款自体を知らずに 参加してきたりしますし、その定款変更議案自体の議決権とかも 少数株主全員の合意が必要なわけではないので、定款に書いてあったとしても、それがみなし清算条項として 法的に効力を持つのかどうかって言うのは、結構疑義が残ると言う風に聞いてます。

上田

なるほど。

松田

ですので個人的には そもそも定款にみなし清算を入れるのは、私的にはあまりやらなくていい のではないかなと思っていて、全株主で合意を取るのが セーフティだと思います。

上田

うん、それは面倒くさいですね。

松田

そうですね。ただ 実務上は多分岩本さんも、シリーズAとかBなど 結構やられていると思いますけれど、ほぼそうですよね。

岩本

そうです、ほぼそうですね、はい。 僕はちょっと見たことがないです。

上田

なるほど、わかりました。 他はどうですか?
定款に入れるか入れないか微妙なものは?
あと、責任限定ぐらいがシリーズAぐらいで 入ってくるケースがありますよね。

松田

あ、そうですね。

岩本

それは定めなければダメですね。

松田

社外取締役として VCが入ってくる場合っていう話ですよね?

上田

はい。

松田

事実上必須という感じで 必ず入れなければいけないものではないのですが、ほとんどの場合、社外取締役が 無報酬でVCは入れてくるので、それの関係もありという形です。

上田

最後の質問なのですが、その定款はリーガルチェックは 大体かけますよね?

岩本

かけますね、はい。

松田

種類株発行ラウンドの場合は普通かけます。

上田

投資契約、株主間契約もかけるのでした? それは事実上かけない?

松田

いや、投資契約ないし株主間契約の添付書類に その定款変更案まで入ってるのですよね。

上田

うん、そうですよね。

松田

定款の種類株式という項目自体が 投資契約の別紙みたいな形になっていて、そこは逆に言うと定款を抜き出して ナンバリングを変えるだけみたいな作業なので、事実上入っているという考え方の方が 同じですね。

上田

で、その上で例えば 手馴れていたら投資契約と株主間契約は、もう自分達の判断で終わらせるけれど、定款だけは一応弁護士通すか みたいな考え方と、三つ丸々弁護士見てもらいますか っていう話とあるじゃないですか。

松田

はい。

上田

実際どうですかね?

松田

普通のスタートアップの すごい手馴れのCFOとかがいない限りは、後者の全部丸投げの方が多いと思います。
で、VC出身だったり 何度も投資契約やっていて、むしろ弁護士といつもバチバチやっていました みたいな人がいたら、自社で、前者のように 投資契約と株主間契約はもう雛形通りなので、これで問題なくてみたいな 定款は一応出しますとかはあるとは思うのです。

上田

うん 岩本さん、どんな感じでやっています?

岩本

そうですね、まぁ一定、変なっていうか すごい不利な条件がこういうものだっていうのが、VC投資界隈でわかっていれば、それさえなければ自社判断でやってしまっても いいのかなとは思いますけれど。

上田

うん、で、定款だけは見てもらう?

岩本

そうです。定款だけはもう やっぱり計算式がすごく多いのですよ。
希薄化防止の調整式とか、で、まぁ、大体、前回のラウンドのものとかを見て、コピペで作ったりするのですけれど、やっぱりどうしてもミスりやすいので 絶対チェックは入れた方がいいと思いますよ。

上田

ちなみに定款のチェックは 大体いくらぐらいですか?

岩本

そうですね、いくらと言うより その単価かける大体5〜6時間ってところですかね、単価かける5〜6時間って言う。

上田

単価が大手なら4〜5万。

岩本

大手だと多分2〜3万ですまないので、まぁ、2〜3万だったら多分、大手に頼むと多分、パートナーだと、 多分6万〜8万とかしてしまうので、そのパートナーとそのアソシエイトの どれくらいの工数、比率割くか、っていうところもあると思うのですけれど ケースバイケースで。
まぁ、大体5〜6時間っていう ところですかね、イメージ。

上田

なるほど。

松田

20万〜30万は見積もった方がいい。

岩本

そうですね。

上田

結局これは投資契約とか 株主間契約の交渉まで、弁護士に入ってもらうと 多分収拾つかないですよね。

岩本

うん、そうです。

松田

かなりヤバくなると思います。

上田

で、結局最後の誤字脱字とか計算間違いを チェックしてもらう分にはいいのですけれど、弁護士チェックを入れて 弁護士さんにこの条件不利ですよとかって言われても、いや、それ込みで交渉してきたので、とか なんか、そんな形になるけれど、定款はどちらかと言うと 整合性が合っているかとか、広く一般に出すものなので、あと間違いが相対的に許されないものなので、って言うそういう感じでいいですよね、きっと。

松田

そうですね。
結構社長サイドに不利かどうかの 判断基準がない場合は、弁護士費高く払って投資契約自体の交渉 交渉と言うかコメントを全部弁護士が入れて、その弁護士がコメントを入れたワードをそのまま ベンチャーキャピタルの担当者に投げる、みたいな実務も割と見かけるのですが、それは一番高いやり方かなという感じです。
ただ、しょうがないですけれどね。
その本人、本人と言うか社長側に知識がなければ そうせざるを得ないと言う形なので。

上田

今回投資に あまり参加しないエンジェル投資家とか、アーリー投資家とかへの相談が、一番、 現実的でいいような気がしますよね。

松田

この契約どう思う?みたいな。

上田

はい。

松田

第三者とは言わないまでも そこまで利害関係はあるかと言うと、というような立ち位置で 聞いていくっていう感じですよね。

上田

実際ガイアックス結構そういう時、まぁ、うちがそのフォローオンで 希薄化防止レベルの投資、つまりシリーズAのリードではないけれど、今5%持っているから次のラウンドの5%分しか 出しませんよぐらいの時だったら、どちらかと言うと発行会社側の立場で、相談に乗っているような事が 多いような気がしますよね。

岩本

うん、そうですね、確かに。

松田

そうですね。

上田

とは言え、我々もマインドが ベンチャー企業家でもあるものの投資家でもあるので、そこまで、どこまで寄り添ってるのか疑惑 がありますけれど、慣れまくっているとアレですよね。
まぁ、もういいんじゃない細かい話は って言う気持ちになってしまうなって感じはします。

松田

そうです。 まぁ、勘所を押さえておけば実際大丈夫なので。

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