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ベンチャー企業の経営において、シリーズA直前になってくるとJ-KISSでのファイナンスがポピュラーですが、創業直後はどうなのか。この点について議論しました。※ベンチャー経営実務編は、ベンチャー企業のCFOや管理部長や実務担当者向けの内容になっています。

上田祐司

株式会社ガイアックス 代表執行役
ガイアックスでは、「人と人をつなげる」をミッションに、ソーシャルメディアとシェアリングエコノミー事業を展開。また起業家が集うスタートアップスタジオという側面も持ち、社会課題を解決するための事業づくりサポート、投資を行う。シェアリングエコノミー協会代表理事。

公式サイト: https://yujiueda.com/blog
Twitter: @yujiyuji

松田光希

アディッシュ 取締役
2015年4月に株式会社ガイアックス入社後、経営管理部M&A担当を経て子会社GXインキュベートを設立、代表取締役社長に就任。シード出資を多数実行した後、2018年9月よりアディッシュ株式会社へ参画し、2020年3月の東証マザーズへの株式公開を推進。2021年1月より取締役執行役員経営企画本部長(現任)。北海道大学理学部卒。

公式サイト: http://adish.co.jp
Twitter: @Mitsuki_2nd

岩本忠史

ガイアックス 経営管理部長
大学卒業後、飲食チェーンのバックオフィス部門勤務を経て、2003年12月ガイアックス入社。財務担当としてガイアックスグループの資金調達や財務戦略の立案・実行、及び数々の出資先の資金調達支援に携わる。株式会社ガイアックス経営管理部部長。株式会社アドレス監査役。株式会社TRUSTDOCK監査役。上智大学経済学部卒。

上田

はい、経営カレッジの実務編という事で 具体的な実務の部分、財務に関わる実務の部分を色々今日も ディスカッションしていきたいなと思います。
では、今日は増資について 色々話していければなと思います。
まず増資ですけれども、だいたい最近、初っ端はJ-KISSで その後優先株かなっていう気がするのですが、その辺りでまず 大枠のところどうですかね?

松田

そうですね、フェーズによってシードで 何を使うかと、シリーズAとかプレシリーズA以降で、何を使うかは結構変わってくるかな? という印象はあるのですが、とは言えJ-KISSを含めた非株発行型の いわゆるCBとか呼んだりしますけれども、は、増えてきている印象はありますね。
シードファイナンスだと J-KISSでサクッとやって、次のラウンドで優先株に移動する みたいなケースが結構多いようにはなってきていると。

上田

ちょっと改めてなのですが、結局投資を受ける時に普通株なら時価総額。 で、J-KISSならキャップを、どうせ算定しなければダメ っていう事ですよね。

松田

そうですね、少なくとも実務的な手続き上は そうなるっていう感じです。

上田

で、そう考えるとどちらも結局 難しいって言う話だと思うのですけれど。
慣れていない起業家からすると。

松田

多分、慣れていない起業家からすると、私も結構相談受ける事あるのですけれど、ぶっちゃけ相場観的に今の時価総額 どれくらい付ければいいのですかね?みたいな。
結構シードとかエンジェルラウンドの ファイナンスって、いやーまぁ5000万じゃない!みたいな 結構ノリで決まっているところが、多いなと言う風には感じるので。
今くらいのフェーズだと2000万円だよとか、なんかもう本当プロダクト作ったばかりだから、そんな他行っても 何億もつかないし、みたいな。

上田

うん。

松田

とかの話しとかを いろんなところにされると思うんですけれど、何かそういう時にシードほど、相場感がもうボラティリティが高いという表現が 正しいか分からないですけれど、シードほど決めにくい。
一方でJ-KISSほど決めやすい というのはあると思います。
決めなきゃいけないにしても J-KISSの場合だとキャップを設定するのが、シリーズAとかプレシリーズAのラウンドを 前提としているケースが多いように、ちょっとこれ印象ですけれども 多いように思うので、今のフェーズでの決めにくいけれど とりあえず2億、とりあえず3億みたいな、ありえそうなキャップを 設定しやすいという意味では、何も知らない起業家にとっては 使いやすい面はあるとは思います。

上田

うん。それは例えば普通株でとりあえず2億 って言うのと何が違うんでしたか?

松田

普通株で とりあえず2億って言う時には、その瞬間の発行する時2億って言う っていう意味ですよね?

上田

そうです。

松田

はい、で、普通株で 2億って言うレベルだと、さすがにこの何もない状態だと、何もない状態で2億っていう人 いるかもしれないですけれども、さすがに何もない状態だと 数千万円です、とかから始まると思うので、何もない状態で2億とか5億とか言う って事がないという前提でいくと、そのフェーズに至るまでに 既にプロダクトが一定できているとか、Problem Solution Fitから Product Market Fitの間のどこのフェーズまで、ここまでの検証が終わっています、みたいな。
一定の期間、数ヶ月から1年経たなくても それくらいいくところならいくと思いますけれど、進んでいって、で、その間に結構ファイナンス回りで 知り合いの起業家とか、いろんなベンチャーキャピタルから こんな話をされた、みたいな、勉強をしていたりもするので、普通株で2億です って言えるようになるまでの間に、前提としてのロジックを整えてくることは できるのかなとは思いますね。
一方でJ-KISSで2億を設定する時は 何もわからないけれどとりあえず2億みたいな感じで、時間軸が勉強とかにかけられる時間軸が 全然違うっていう印象ですね。

上田

でも投資家目線からいくと 普通株で2億高いなと思った時には、J-KISSでキャップ2億って言われても 同じく高いなって思いそうなんですけれどね。
うちからするとおっしゃる通り プロトタイプがあるとかチームがあるとか、そこら辺で2億って言われたら 普通株であろうがJ-KISSであろうが、まぁ、そうかなと思うし、それ以前でいやアイデアしかありませんって 言われたらすみません、値段付きませんって言う。
でも強いて言うなら値段つけましょうか みたいなのとか、うちも一緒に創業者の一員となって 株出してやりましょうか、みたいなのはあるのですけれど、そのJ-KISSだから 普通株だからっていうのは、今のはあまり伝わって来ない 気がするのですけれどね。

松田

そうですね 逆にすごい初期の本当になんか起業したて、なんかもうパワポ1枚みたいな リーンキャンバスしかありませんみたいなフェーズとかだと、多分そもそもそのフェーズで2億で J-KISS出資するって多分理論上難しいと思っていて、

上田

うん。

松田

なんかどっちかと言うと、まあよくわからないけれど出資しますよ って言う感じだと思うのですよね。
うち僕起業しますって来た人で なんか人間的魅力とかやる気とかがすごいあって、実行力も高そう、みたいな、ビジネスはあたるかどうか 全くわからない、みたい、事業価値としては0だけど 人間的な可能性とかを信じて出資する、みたいな、本当にどシードスタートアップに出資、みたいな。 シードより前ですね。
エンジェルラウンドの出資みたいな感じ になると思うのですけれど、そのフェーズだと もうそのJ-KISSのキャップを議論、J-KISSのキャップだろうが 普通株だろうが、そもそも0の物にいくらの価値を付けるか みたいな話になるので、正直どちらでも 確かに変わらないなと言うのはあります。
どっちの方が算定しやすいか と言う議論は存在しないと言うか、手続きとしては差はありますけれど 算定しやすさでいうと、そもそも0の物にいくらの価格を付けるか って言う視点になるかなって気はします。
ですので2000万円とか、はい。

上田

結局その時でもJ-KISSがいいのか そんなレベルだったら普通株でいいのか、つまりこの3億とか5億とか 7億でJ-KISSとか、ランニング中に3割ディスカウントでいきましょう とかっていうのは、なんかJ-KISSっぽいなって言うのは 分かるのですけれど、そういう初っ端の初っ端の時も J-KISSがいいのか、それとも初っ端の初っ端は普通株がいいの。
しかもなんか結構シリアルアントレプレナーで、半年後にはもう走っている状態になるよね って見えていたら、もうJ-KISSで初っ端からいっていいのかな と思うのですけれど、なんかそこまでの確度も高くない時に J-KISSでいった方がいいのか、普通株でいった方がいいのか っていうところはどうなんですかね?

松田

非常に正解はないだろうなと思いつつ J-KISS発行するのも結構面倒なんですよ。
どっちも僕やった事あるのですけれども、普通株で例えば もうバリエーション1000万とか激安の、何もないので本当に最初、最初だと資本金500万とかで仮に作ったとして、資本金500万円で作るスタートアップも あまり多くない気もしますが、500万とか1000万のところからスタートして 普通株で500万円だけじゃ出資します、とか、100万円だけ出資します みたいな話とかあると思うのですけれど、そういうレベルだったら正直 普通株の方が楽じゃないかなとは感じます。
一方で、まぁどうだろう、優先株に行く手前に何回ラウンド挟むか ってあると思うのですけれど、本当に1回目で50万円 100万円、500万円くらいまでだったら 普通株でいいんじゃないかなって個人的に思いますね。
で、1000万円とか2000万円とか 出資するんだったら、J-KISSみたいなパッケージを入れても 費用対効果と言うか、登記コストって 結構J-KISSかかってしまうので、考えるとそれくらいのファイナンスでないと 割に合わないなっていう気がします。

上田

うん、岩本さんどうですか?この辺り。

岩本

そうですね、登記周りそうですね。
結構契約書って定例化されているのですか?
契約書って言うか要項みたいなの。
で、結構それ使えば リーガルチェックもなしで、これがフォーマットだから もう変えずにいけば、コストかからないっていうところは 結構売りになっていると思うので、その部分の調整コストを考えたら そんなに変わらないのかなっていう気はしますね。

上田

もう1回突っ込みますけれど、普通5億とかプレシリーズAが見えてくると、J-KISSだって言うのは これ全員のコンセンサスですよね?

松田

はい。

上田

で、その前の段階で、本当にだらだらとした会社になるかもしれない というリスクがある状態で、J-KISS 普通株のメリデメを もうちょっと整理したいのですけれど、

岩本

うんうん。

上田

普通株のメリットは?

松田

起業家サイドとしてですよね?

上田

はい、時価総額は結局事業によるので

松田

そうですよね。

上田

普通株がどうだキャップがどうだ って言うのは一旦さておいて、そこの条件はもう整ってます、と。
投資家が1億であれ俺も1億で集めるって言う。 もうそこは意思決定します。
じゃあそれを普通株で集めた方がいいのか? J-KISSで集めた方がいいのか?
それはどっちがどうなのですか?

松田

ま、でも確かにそのだらだらって表現が どれくらい適切かはちょっと置いておきますが、株主増えないっていうのは J-KISSすごい楽ですけれどね。
J-KISS発行している間 次のJ-KISSの転換に至るその瞬間までは、そのJ-KISSのホルダーはあくまでその有償新株予約権の ホルダーであって株主ではないので。
例えば株主総会の連絡とかを いちいちしなくてよかったり。
そこ別でJ-KISSとは別に契約巻いてたら しなければいけなかったりするのですが、とは言え会社法上の制約とかはないので、究極的にはJ-KISSで例えば10人いようが、株主は社長1人だけみたいな 会社とかも作れるので、もうそういう面倒臭い会社法周りの タスクを増やさないという意味では、すごくメリットありますね。

上田

そうですね。

松田

そこは結構 その初期の特に創業社長だと、会社法的に株主総会を サクっとやりたい、みたいな。
なった時にはエンジェル増やしたから もうサクッとできないんだった、みたいな。
例えばエンジェルが5人いるとなると 発生したりするかもしれないので、そういうメリットはあると思います。 J-KISS側で。

上田

他は?

松田

他はそうです・・・

上田

J-KISSも1年半経ったら 普通株に転換を、まぁ、どっちも別にやらなくていいよって言ったら そのままだけどって事ですよね?

松田

期限で転換するって話ですか?

上田

はい、期限で転換。

松田

そうですね 設計次第だと思いますけれど、はい。

上田

両方したがらないのでしょうね 投資家も発行会社も。

松田

期限付きにしたがるかどうか っていう感じですか?

上田

確かテンプレで 18ヶ月だったと思うのですけれど、18ヶ月でキャップで 転換入ったと思うのですが、発行会社からしたら株主増えて経済効果は一緒だけど 運営手間かかりますって言って嫌がるでしょうし、投資家サイドも別に変わったからって、すごくメリットがあるわけでもなければ デメリットがあるわけでもないので、引き続き変えないまま引っ張るよと。
強いて言うと、後々、優先株に変わった時に 1回普通株に変えると、優先株に変えられないリスクが ありますよね。

松田

そうですね 結構な会社法上の手間が発生する。
あと、期限が来て転換される時に 結局バリエーションが発生するので、その転換という行為によって J-KISSを転換した事によって、今の会社のバリエーションこれ、みたいな。
決めてないけれど概念的には生まれるので それもちょっと謎と言うか、お互い何のバリエーションだ、これ みたいな感じにはなると思います。

上田

うん、3割ディスカウントのキャップ 10億って言われたら、なんか時価総額決めてないな感 があるのですよ。
その投資家サイドも 発行者サイドも、いや、これ10億かな、7億かな、5億かな みたいな。
一方キャップ1億 2億 3億ぐらいのJ-KISSって 決めたつもりになっていて、なんか、もはやディスカウントが あってもなくても、それキャップで引っかかるよね、みたいな。

松田

そうですね。

上田

ちょっと話変わりますけれど その普通株の株価をつけてないっていうのは、J-KISSのメリットかなとは思うのですよね。

松田

そうですね、はい。

上田

この普通株の株価がつけてないことの良さって どう説明したらいいのでした?

岩本

ストックオプションを 発行する時ですかね?

松田

そうですね SO発行に関わってくるので、直近の普通株の取引価格というのは 存在しなくなるので、それは非常にありがたいっていうのは あると思います。

上田

なんかもうちょっと 具体的な例で言うと何かあります?

松田

例えばバリエーションキャップ10億円で J-KISS発行していたとしても、その時点ではバリエーション10億という 普通株の取引されてないので、その1個手前のコーポレート コーポレートアクションて言わないか、会社設立からその日まで何も 例えば増資も何もしていなかったら、会社設立時から別に株価が動いていないので、会社設立時の株価ベースで算定して SO発行やるとかですね。

上田

うん。

松田

ですので、10億円のSOではなくて 資本金1000万円とか、資本金1000万円の会社ちょっと あるかわからないですけれど、1000万円のSOとか設計できるので そのメリット大きいと思いますね。

上田

うん、なるほど。

松田

細かくは専門家に相談しないと 危ないやり方とかするとまずいですけれど、ちゃんとやればできるはずですね。

上田

うん、他、何か岩本さんあります?

岩本

SOの行使価格が 下がるぐらいかなと思いますね。
資本金大きくなると 税金とかかかってくるので、ただ、いきなりシードで1億超えると 税金が上がるってイメージなのですけれど、1回のシードファイナンスって 1億って超えないので、間違いなく。
そこは関係ないのかなとは思います。

上田

うん、なるほど。仮に1億増資するなら、J-KISSでやっていた方が資本金変わらないから その方がいいよねっていうのはあるけれど、結局1億、シリーズAの前に集めることもないでしょ って言うのが現実だよね、と。

岩本

そうですね。

上田

そうかもしれないですね。 あと、普通株の価格が安い時って、SOもですけれど 譲渡もしやすいですよね。

松田

そうですね。

岩本

暫くしてナンバー2がジョインするとか そういう話ですよね。

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